电解铝最黑暗的时刻已经过去了吗？

      1月底疫情爆发、2月形势不妙、3月政策密集、4月政策落地、5月分散入各个领域，成效显著。具体到电解铝市场，4月份以来，铝锭库存大幅下降、铝价连续拉升超两千元、八成以上产能实现完全成本盈利……种种迹象显示电解铝市场最黑暗的时刻似乎已经过去。然而，星光大道是否一路畅通？“挤仓”身影重现，连续挤仓是否发生成为市场关注的焦点。

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       第一，时间和仓单。简单的说，促成多头挤仓最基本的两个条件就是时间有限和仓单不够。从时间上来看，以15日为界，刚刚完成现货月的转换，按照近期铝价上涨的速度，半个多月的交易时间足以完成多空局面的转变，除非多头继续强势控盘，用时间换空间，在有限的时间内把控住调整空间，进而挤出投机空头。再说仓单，按照当前16余万吨的仓单数量和持仓量来看，目前仓单明显不足。铝锭入库之后1-2天内即可完成仓单注册，入库前的准备时间取决于组织货源和入库量。想要使仓单充裕，理论上操作的时间足够，不确定的是有效货源。从近两个月的市场表现来看，目前市场可用于交割的铝锭货源十分紧张，而且在现货大幅升水的情况下，当前入市接货也不划算。

      第二、产量和流动性。疫情冲击下，尽管部分铝厂一度出现3000元以上的亏损，但从我们调研结果来看，行业减停产实际出现的时间延迟至3月份，且规模有限。据阿拉丁（ALD）统计，截止4月中旬，国内电解铝行业实际减停产规模60万吨左右，随着铝价迅速反弹，样本铝企暂缓原有减停产计划的同时，投产复产也开始积极推进。阿拉丁产量数据显示，3-4月份国内原铝产量约610万吨，日均产量仍处于10万吨上方，保持2018年以来高位附近。

      上游生产几无影响的情况下，为何可用于交割的铝锭货源如此紧张呢？

       一方面，随着复工复产推进、铝价连续反弹，铝厂铸锭比例下降，调研数据显示，3月份以来，样本企业铝水就地转化率由20%左右提升至80%以上，部分铝企则恢复全部出售铝水状态；另一方面，为缓和疫情对经济的冲击，货币宽松、房地产、汽车限购松绑、电网投资等刺激政策频出，最新数据显示，4月房地产投资额1.114万亿，月度同比增长6.97%，环比回升5.8个百分点，购房需求开始释放；4月汽车产销回升至200万辆关口上方，且19年以来产销同比首次转正，产销量同比分别增长2.3%和4.4%；根据国家电网最新规划，目前国内共有8条待核准、7条在建的特高压项目、以及2条柔性直流输电项目，上述17条线路总投资金额预计在1600亿元左右，预计今明两年特高压投资规模有望分别达到650、700亿元。主要消费领域开启“报复性消费”，加上超低的价格优势吸引，3月中下旬刚需、投机多方入市囤货，进而带动铝锭库存进入4月份后迅速下降，废铝供应不足、铝棒加工费暴涨的情况下，部分企业直接采用铝锭替代原料也担任起库存分流的角色。初步估算，仅囤货和替代两项就可消化上百万吨铝锭。然而，铝价暴涨后囤货需求渐弱、再生铝供应逐步恢复替代优势不再后流动性还会紧张吗？

      第三、共苦和同甘。成本测算模型结果显示，3月份国内电解铝行业重陷全行业亏损状态，在此基础上主要铝企不约而同的选择减产限售共渡难关。今日（5月20日）测算的我国电解铝行业即时性成本在13100元附近，与13500元/吨的现货铝价相比较，行业运行产能能够盈利的比重达到87%，99%的产能在现金成本线上，即期利润显现，另外内外铝比价关系持续支撑进口窗口敞开，继续挺价抗跌的统一战线并不确定。路边社消息显示，近日某大型民企开始以低于市场加工费150-200元的幅度出售铝棒、多家外贸公司超20万吨的进口铝锭将在6月入关。由此来看，随着国内电解铝市场盈利环境大幅改善，供应端压力开始显现，库存持续去化的速度和幅度则取决于终端需求的连续性。

      整体来看，从宏观经济的角度，国家更愿意出台刺激政策分散在较长周期内来淡化风险和转化矛盾，但是在我们的行业里，因为主客观因素的结合，更容易缩短政策的刺激周期，导致价格在短期内攀升至高点，也就可能导致后期的风险越来越大，矛盾逐渐尖锐，这是个量变到质变的过程，市场实际最不好拿捏的是点位和时间，趋势基本都是可预判的。

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